业绩表现强劲iPhone销量迎复苏，苹果将再次重返高光时刻

Apple提供强劲的第二季度表现。在线iPhone销售，好于预期的iPad +其他，以及强大的服务性能给苹果公牛带来了信心。

加上资本回报率上升，股息从每股0.73美元上涨至每股0.77美元。还宣布追加750亿美元的回购。

强劲的业绩以及股东回报的提升使得苹果股价再次回升至接近1万亿美元大关。

话虽如此，苹果并不是一个增长的故事，因为其收入的53.5％（mrq）来自停滞不前的iPhone（如果不是下降）。Apple的业务和股票价格将基于iPhone的实力。

升级为持有买入，将PT从178美元上调至235美元以反映更多乐观的服务/可穿戴设备，iPhone恢复。

苹果第二季度业绩强劲

苹果公司(纳斯达克:AAPL)发布了一份稳定的第二季度财报，iPhone的业绩与预期一致，高于服务行业的业绩、强劲的业绩指引和股东回报计划。让我们来分解一下:

正如你所看到的，在除Mac收入外的所有主要运营领域，苹果要么超出预期，要么与预期相符。我认为最重要的数据是iPhone收入的内联数据。它向华尔街表明，就iPhone发货量而言，情况并不像分析师预期的那么糟糕。

此外，苹果更新了投资者的资本回报计划，大大改善了。这包括批准将股息从每股0.73美元(季度)上调至每股0.77美元，涨幅约5%。除此之外，公司董事会还批准了另外750亿美元的股票回购计划。这显示了管理层对苹果股票价值的信心，并可能成为该公司朝着实现现金净额中性目标迈进的一个例子。宣布提高资本回报率可能是我们在该股中看到的积极价格走势的催化剂。

估计iPhone在第二季度和第19/ 20财年的销量

苹果业务最重要的推动力仍然是iPhone的性能。如果iPhone销量落后，苹果的业务和股票也会落后。服务可能是一个长期的故事，但iPhone仍然是摇钱树，仍然需要成为投资者和分析师的主要关注点。说到这里，让我来估算一下Q2的asp和单位。

我相信很多读者都知道，几个季度前，苹果宣布将不再公布iPhone的销量。在我看来，这一举措是为了把故事从一个落后的iPhone故事推向一个蓬勃发展的服务故事。正因为如此，分析师和投资者不再能够同时消化盈利数据，不得不对单位和每股收益进行更多的盲目猜测。

要预测iPhone的销量和销售业绩，我们必须做出许多假设。首先，iPhone XR是苹果价格最低的iPhone，也是最受欢迎的iPhone。这一点得到了管理层之前关于XR是苹果最畅销的iPhone的评论的支持。接下来，我们需要把iPhone的组合作为一个整体来看。

数据显示，截至2018年12月，XR占比39%，XS占比7%，XS Max占比19%。另外35%是老款，即iPhone 8/8+/X一代和更老款。

确定ASPs的下一步是检查报告的最后一个季度出货量，即2018年第四季度。该公司交付了4688.9万部iphone。接下来，我们必须把这个应用到我们之前确定的混合物中。

这使我得到了788.03美元的ASP。由于苹果在新兴市场的降价力度更大，而且推出了一项以旧换新的降价计划，我们假设苹果在788美元的基础上有2%的折扣。这使我调整后的ASP值为772.27美元。

现在我们已经有了ASPs的估计值，我们可以继续估算第二季度的单位销售额。假设这772美元ASP为iPhone，而iPhone的总收入为310.5亿美元。iPhone的收入除以ASP的估计，每台iPhone的销量为4020.6万部。现在，让我们用这个数字来预测iPhone在FQ3中的销量。

在18年第二季度，苹果公司交付了5217万部iphone。这标志着同比下降23%。假设ASP的价格为788美元，因为苹果没有在新兴市场大幅降价，让我们倒回去估算一下第一季度的出货量。今年第一季度，苹果iPhone的营收为519.82亿美元。在788.03美元的ASPs上，这意味着苹果公司交付了6596.4万部iphone。相比之下，iphone第一季度的销量为77316万部，下降了14.68%。

这意味着，根据我的估计，在第19财年上半年，苹果共交付了1.06566亿部iphone，而在第18财年，这一数字为1.29533亿部，同比下降了17.73%。

接下来，让我们评估一下苹果iPhone FQ3的潜在结果。让我们假设iPhone销量的下滑从上一季度的23%有所改善，接近一季度约15%的降幅。我们假设同比下降18.84%，也就是两次下降的中点。在4130万部的Q3 '18 iPhone上，这意味着Q3'19部的销量为3351.9万部。

最后，我们需要估计第四季度iPhone的出货量。这一第四季度的估计将计入新款iPhone的销量。根据XR、XS和XS Max的屏幕尺寸，应该有三种型号。我将称这三个未命名的模型为XR2, XI和XI Max。据苹果著名分析师明志国称，苹果可能会推出三款新机型作为新机型，取代目前的产品线。在我看来，下一代阵容很可能在第4季度的Y/Y表现得比目前的阵容更好。这种想法有几个原因。

首先，也许也是最重要的，我们将看到一个外观重新设计，XI Max看到一个三镜头相机，XR2看到一个双镜头相机(目前功能在XS和XS Max上)。除此之外，这些新款iPhone手机还可以采用一种新的方便的电池共享技术，你可以用一部手机给另一部手机充电。综上所述，我认为手机的技术升级，尤其是摄像头的升级，将成为消费者的主要卖点。

这再加上iPhone机型的更大营销力度，以及与当前产品线类似的定价策略，应该会使iPhone销量实现Y/Y增长。特别是考虑到2H'18是一个较弱的升级周期和一个艰难的比较，我们应该看到一个适度的Y/Y增长。

正如你所看到的，我预测从XS到新一代XI会有很大的下降，因为XI Max和XR2抢了XI的风头。XI很可能是一款利基手机，大多数买家购买的都是XI Max或XR2。我还预计XI Max和XR2的销量将温和增长，原因是它们的定价水平和技术升级。

我预计苹果新机型的销量为3101.7万部，但我们也需要考虑老款机型的销量。在Q4'18，我估计所有其他型号(XR/XS Max/XS generation and older)的销量将下降15%，因为生态系统正在从基于home键的手机(iPhone 8/8+或更老版本)转向基于FaceID的手机。此外，随着下一代XR2的推出，购买XR的价值主张大幅下降。

这意味着第四季度iphone的销量预计为4529.4万部。假设这一组合向上转向价格更高的手机(如果生态系统从基于home键的设备转向价格更高的FaceID设备，情况将会如此)，我们应该会看到asp略有上升。我的结论是ASPs上涨了1%，达到780美元。

这让我想到了19财年估计的1.85379亿部iphone。这使我对19财年ASP的预估为778.12美元。

iPad和Mac:其他硬件产品

苹果的业务始于个人电脑制造商。他们的第一款畅销产品是Apple II，并为多年来的扩张铺平了道路。现在，苹果的绝大部分业务是通过销售高端iphone来完成的，iPad和iMac占苹果总收入的16%。iPad和Mac仍然是重要的业务，但它们的重要性远不及iPhone。然而，我想把我的注意力集中在这些细分市场的本质上。

平板电脑市场比智能手机市场小得多，竞争也小得多。此外，苹果的iPad在平板电脑市场上有着坚实的知名度和品牌。正因为如此，苹果是平板电脑领域的市场领导者。

在苹果的Mac业务中，该公司专注于整体个人电脑市场的一个特定利基市场。目前，苹果凭借MacBook笔记本电脑和iMac台式机主导着高端个人电脑市场。事实上，Mac的平均ASP大约是PC市场平均ASP的两倍。

正如你所看到的，在过去几年里，苹果把目光瞄准了高端个人电脑市场，而不是瞄准了根深蒂固的低价windows市场。我们应该期待苹果继续向高端市场提供产品，而不是转向利润率较低、性能较差的个人电脑市场。

总而言之，尽管Mac和iPad在苹果整体业务中只占很小的份额，但它们的业务仍表现良好。由于苹果在个人电脑和平板电脑领域的总体成功，我认为销量将保持稳定。

苹果的增长故事:服务和其他

最后，可以说是苹果牛市理论中最重要的部分，是服务扩张的故事。自2007年iphone发布以来，苹果推出了大量的应用程序和软件产品，以充分利用智能手机的使用和普及。把iPhone比作一块房地产。

iPhone就是房子。它所有的平台和手机内的软件应用程序就像家里的家具一样。家的好坏取决于里面的东西。智能手机也是如此。

此外，一系列iOS专属平台(如iTunes和Apple Music)进一步巩固了苹果的品牌和iOS生态系统的粘性，使iPhone的升级周期保持较长时间不变。

苹果的服务业务可以分为七大类:

App Store

AppleCare+

Licensing & Other

Apple Music

Deferred Free Services

iTunes

New Services

虽然看起来像很多服务，但目前对苹果服务业务影响最大的两个领域是授权和应用商店。让我们从App Store开始。

App Store:苹果约三分之一的服务收入来自App Store。它是服务部门中最大的业务，甚至超过了他们的大型授权业务。

应用商店通过收费和收费来赚钱。苹果应用商店是iOS的独家应用，为消费者提供了下载各种应用的机会。到目前为止，苹果和第三方开发者都开发了200多万款应用。苹果应用商店允许iPhone用户购买和下载应用程序。

app store的运营模式是一种收入分享模式，app store一般收取30%的应用购买费用。订阅率下降到15%。一般来说，没有一个客户构成App Store业务的重要部分。最大的单一客户占应用程序商店收入的0.3%。

根据瑞士信贷(Credit Suisse)的说法，App Store业务中最重要的部分是游戏。游戏应用程序的下载导致应用商店的使用激增。

正如你所看到的，游戏是App Store目前为止最重要的收入来源，其次是娱乐和其他产品。然而，应用商店收入的大部分来自中国(瑞士信贷)。最近，中国监管机构对游戏下载量的要求越来越严格，导致游戏下载量增速大幅放缓。然而，随着全年监管紧张局势的缓解，我们应该会看到中国游戏下载量有所回升。

然而，在应用生态系统的其他部分中，游戏是增长最慢的部分。另一方面，增长最快的领域是娱乐业。最终，苹果可能会将重心从游戏转向增长更快的细分市场。

Licensing and Other: 这部分的特色是苹果的授权业务，他们从谷歌(纳斯达克:GOOG)那里收取大笔款项，让谷歌成为iPhone的主要浏览器。这一数字并没有在服务业中被打破，但此前估计2018年这一数字为95亿美元。预测TAC未来几年的增长率是相当困难的，因为任何对苹果-谷歌协议的重新谈判都会导致服务收入和利润率的波动。

苹果TAC业务最令人沮丧的地方在于，该业务规模庞大，而且缺乏对业务规模的清晰界定。如果苹果能让投资者更清楚地了解TAC的影响，将有助于评估服务的长期增长。然而，随着越来越多的人开始在网上搜索，我们应该期待这些TAC付款会继续增加。问题是TAC将以什么样的速度增长?

简单地说，我不知道。这是服务增长方程中最重要的变量之一。交谘会的收入和利润率会有多稳定?

这个细分市场的“其他”部分包括iCloud和Apple Pay等产品。这些服务不会从根本上改变或改善公司的增长轨迹。相反，我认为它们增强了生态系统的粘性。像Apple Pay和iCloud这样的服务就像甜味剂，为其他产品增加价值。它们本身并不是巨大的市场机会。

AppleCare+: AppleCare+是一家为新iPhone购买者提供损害和盗窃保险的公司。iphone上更高的asp会推高AppleCare+保险计划的价格。需要明确的是，iPhone并不是唯一计划使用AppleCare的iPhone设备。其他硬件产品，如ipad和imac，都在AppleCare计划下投保。

然而，AppleCare的收入更有可能与iPhone的销量直接相关。毕竟，如果你一开始就买了iPhone，那么你只是在为iPhone买保险。如果你不买iPhone，买保险计划就没有意义了。

因此，随着iPhone销量的下降，AppleCare+也将增长。硬件单元销售和AppleCare增长率之间存在明显的相关性。iPhone和iPad/Mac销量的下滑将导致2019年苹果电脑销量增速放缓。

Apple Music:我要讲的下一个服务是Apple Music。苹果音乐可能是苹果最有潜力的服务之一。苹果音乐在音乐流媒体领域的主要竞争对手是Spotify(纽约证交所:SPOT)。虽然Spotify有一个更大的潜在市场(Android + iOS)，而且更专注于一个市场，但它的估值仍为250亿美元。苹果音乐目前的定价计划与Spotify基本相同，但仅限于iOS生态系统。正因为如此，Apple Music拥有一个较小的TAM(总目标市场)。

然而，Apple Music仍然获得了巨大的吸引力，截至1月份，Apple Music吸引了5000万付费用户，而截至2017年底，这一数字为3100万。这是一个惊人的增长，随着音乐流媒体继续起飞，苹果音乐将是一个关键的受益者，在未来几年增加数千万用户。

虽然苹果音乐的价值不及Spotify，但它仍是苹果服务业务的长期增长动力。

Deferred Free Services and iTunes:从长期来看，这两项服务对苹果来说可能是最不重要的，也不太可能成为推动服务增长的关键因素。

从延迟免费服务开始。DFS是一种计算苹果Siri、iCloud和苹果地图等免费服务的方法。然后，资产负债表上数字的价值被摊销到损益表上的收入中。和AppleCare一样，iPhone似乎也有一个普遍的附件。随着iPhone销量的稳定和/或下降，我们应该会看到DFS收入的下降。

其次，让我们看看苹果最古老的音乐产品之一iTunes。它为设备拥有者提供了数字化购买音乐的能力。不过，我认为，随着苹果音乐蚕食iTunes的市场份额，iTunes的长期发展轨迹将面临危险。用户不再按每首歌/专辑购买音乐，而是希望能够获得所有可能的音乐，并按下一个按钮。作为回报，苹果获得了经常性的收入流，而苹果音乐的用户几乎可以无限制地访问音乐。总的来说，iTunes很可能会被苹果音乐长期蚕食。

New Services:最后，苹果推出了几项新服务，并可能在未来推出，这将有助于保持服务领域的强劲增长。

最近，苹果推出了Apple tv +、Apple Card、News+和Arcade。在未来，这些产品可以为服务收入增加数十亿美元的价值。这些产品的加入不仅提升了服务部门的价值，还将增加iOS生态系统的粘性。

在我看来，最有趣的发布是通过AppleTV+发布原创节目。Apple tv +提供了从奥普拉·温弗瑞(Oprah Winfrey)和史蒂文·斯皮尔伯格(Steven Spielberg)等伟大创意人物那里获得原创、独家内容的渠道，为苹果提供了一个绝佳的娱乐机会。苹果iOS用户群的排他性可能会帮助苹果从Netflix等老牌竞争对手那里获得吸引力和市场份额。此外，将某些免费节目与购买iPhone捆绑在一起，可能会进一步推动电视+增长。

总而言之，苹果未来的创新和软件服务将成为服务增长的助推器。

股票估值

我所说的一切都很好，但我们必须看看企业的估值。最近，苹果股价从142美元的底部大幅下跌。尽管股市在最近几个月大幅上涨，但我相信，它们的上涨势头将持续更长时间。

任何关注我的内容的人都知道，我喜欢重视企业。我根据贴现现金流模型对企业进行估值。我定期编辑这些DCFs，并更改我的价格目标，以反映围绕业务的或多或少的乐观情绪。综上所述，让我们开始构建估值。

这是苹果的股权成本:

这个权益成本的计算是基于1.02的beta值。我通过对一、二、三年的无杠杆贝塔和杠杆贝塔取平均值，找到了这个贝塔。这给了我一个略高于市场的贝塔值。此外，我还有2.464%的无风险利率，即目前的10年期债券收益率。此外，根据Damodaran 5月1日的计算，我的股票风险溢价为499个基点。

根据WACC的计算，在最近公布的第二季度收益中，总债务负担为1126.3亿美元。此外，它还计入了2.68%的债务成本，即苹果债券的收益率。所有这些，加上16.5%的税率，使我的WACC达到6.98%。

现在，谈谈我对公司的预测。

请记住，这些对“19”和“20”的预测远低于市场对收入的普遍预期。此外，iPhone的长期发展轨迹也是不确定的。这些单位的销售估计为这些硬件产品在不确定的，并受波动。总的来说，在五年内，我可以看到苹果的收入将增长到3000多亿美元。现在，关于利润，估值的基础是什么。

同样，每股收益远低于19和20年的普遍预期。此外，2018年的自由现金流量约为640亿美元。在这个模型中，最高的自由现金流量水平是2023年的604亿美元。我的毛利率目标可能夸大或低估了苹果的未来，因为iPhone定价、服务利润率和其他因素可能会影响/提高利润率。最后，我对运营成本和资本支出的估计可能过低，因为苹果未来在原创内容和研发上的投资可能会过低。

现在，谈谈我对公司的最终估价。

这个最终估值使用2%的终端增长率和更新后的约46亿股计算。这一约16%的上升幅度不包括股息，股息使公允价值提高了约1.5%。

结论

不久前，我写了一篇文章，表达了我对苹果股票的担忧。我的担忧还包括过去iPhone销售疲软，以及服务可能放缓。然而，现在，随着iPhone交付量的恢复，以及服务增长依然强劲，我将苹果的股票评级从持有上调至买入，将我的一年目标价从178美元上调至235美元。这一价格目标的上调和评级的上调反映了我最近对iPhone交付和服务增长的乐观态度。然而，我还没有开始做多苹果股票，因为我在等待市场波动的平息和一个更有吸引力的进入点。